我院董兵兵助理教授与西南财经大学中国家庭金融调查与研究中心蒋涛、中财蒂尔堡项目博士生张远合作撰写的论文《中国城镇家庭的资产配置与消费行为：理论与证据》发表在《金融研究》2019年第11期。

中国和很多国家采用财政政策（如减税、补贴）来刺激消费，但是有关财政政策的效果一直存在争议。因为贫穷家庭的边际消费倾向较高，之前的研究多强调政策应向这些家庭倾斜以使其更有效（Galí et al. 2007, Morita 2015）。Carroll et al. (2014) 更证明当经济中不平等加剧的时候，暂时性收入正冲击导致的消费增加会更多。这些研究大多效仿Campbell and Mankiw (1989,1990)，将贫穷家庭定义为那些消费所有收入且没有其他财富的家庭（HtM），以区别于那些拥有财富的家庭，前者边际消费倾向更高。但是Kaplan and Violante (2014a, 2014b)等发现，富裕家庭也可能具有更高的边际消费倾向，因为一部分富裕家庭可能只拥有非流动性资产——这些资产很难变现，但未来收益很高，因此发生暂时性收入冲击时，这些家庭将大大增加消费，因此具有很高的边际消费倾向。这类家庭在不同国家（包括美国、加拿大、澳大利亚、英国等）都被相继证实（Kaplan et al. 2014，Hara et al. 2016, Park 2017）。基于这些微观家庭消费行为的宏观模型也发现，财政和货币政策效果都可能发生严重的改变（Kaplan and Violante 2014，Kaplan et al. 2018）。因此，识别和准确量化这类家庭的消费行为以及比例至关重要。

该文的首要贡献是重新审视富裕月光族家庭的筛选标准并确定该类家庭的比例。充分利用中国家庭金融调查2011、2013、2015、2017四轮调查数据并集中考虑城镇家庭，从而获取更加稳健的结果。在筛选是否月光族标准上，通过选取不同的流动性资产占家庭年收入比得到的家庭占比与使用消费是否大于收入的标准比较，确立流动性资产占年收入1/4的划分标准。在筛选是否富裕的标准上，使用家庭房产净值是否为正，而不是家庭非流动性资产为正。这些考量反映了中国家庭流动性资产占比较高（更倾向于储蓄）以及家庭资产配置以房产为主的特点。

研究发现，中国富裕月光族的占比高达36.7%，高于贺洋和臧旭恒（2016）不同口径下的占比（从25.55%到35.89%），也远高于Cui and Feng（2017）的15.3%。富裕月光族家庭在年份、户主年龄、家庭消费、资产、收入、家庭类型转移等方面具有符合理论的特征。根据估计，贫穷月光族和富裕月光族的消费收入弹性比富裕非月光族分别高出4.5%和5.9%。前两者的边际消费倾向分别为0.069和0.09，也高于富裕非月光族的0.045，与理论一致并进一步验证该文分类方法的合理性。

该文的第二个贡献是识别和量化中国特有的家庭类型：贫穷非月光族。由于中国家庭的主要非流动性资产为房产并且房产的首付比较高（通常高于30%），因此部分家庭前期进行大量储蓄后再买房。首付比越高，这类家庭比例越高。特别的，这类家庭的边际消费倾向很低甚至可能为负——收入增加可能刺激家庭更多储蓄，以便更早买房。我们发现，这类家庭在所有样本中的比例高达6%，他们通常流动性资产较多，非流动性资产较少，边际消费倾向和消费收入弹性都低于富裕非月光族。

该研究具有重要的政策含义。首先，大量富裕月光族的存在以及高边际消费倾向表明旨在刺激消费的财政政策也应该考虑这类家庭。其次，政策实施要特别注意中国的特殊家庭类型：贫穷非月光族。旨在通过增加收入来提升这类家庭消费的措施可能事与愿违。最后，异质性家庭的存在表明，宏观财政和货币政策实施有非常强的分配和福利效应，不能“一刀切”。