我院黄志刚副教授与合作者的论文“住房市场波动与宏观经济政策的有效性”发表在《经济研究》2017年第5期。

这篇论文研究了我国住房市场与宏观经济背离的现象。文中提出非住房部门的负向投资冲击，会引起宏观经济下滑而住房市场繁荣的现象。较高的住房部门杠杠率会放大住房市场的波动。这些结论为我国宏观经济运行中的住房市场波动提供了理论解释。文章还分析了治理这种背离的政策措施，提出适度宽松的货币政策、宏观审慎政策和减税降费政策三者的有效政策组合能够兼顾稳增长、调结构和控房价的多重目标。

内容梗概：住房部门是我国国民经济的重要组成，住房投资、价格波动与宏观经济稳定的关系非常密切。2016年，在经济增速下滑、制造业和民间投资低迷的同时，信贷资金却向住房领域进一步聚集，住房投资增速明显回升，房价快速上涨，并再度成为各方关注的焦点。住房市场波动与宏观经济运行不同步，增大了兼顾稳定经济增速和保持房地产市场健康发展的难度。为此，有必要分析住房市场波动与宏观经济运行的关系，理清以下问题：（1）住房市场过度波动的原因是什么？（2）住房市场波动有时顺周期，有时逆周期，不同性质的外生冲击如何影响房价、住房投资与总产出之间的相关性？（3）如何选择恰当的政策或政策组合，兼顾稳增长、调结构和控房价？

本文结合我国实际情况，将住房部门纳入新凯恩斯主义框架，构建了一个多部门的动态随机一般均衡模型，模拟不同类型冲击对我国宏观经济和住房市场波动的影响，并重点探讨了商品生产部门投资效率下降时总需求管理、宏观审慎和结构性措施的有效性，并进行相应的福利比较。主要研究发现如下。

第一，外生扰动的类型决定住房市场变动是顺周期还是逆周期。本文发现，投资调整成本冲击和财政支出冲击下，住房市场具有明显的逆周期特征；而在货币政策冲击、成本冲击、劳动供给冲击和技术冲击下，住房市场表现出顺周期特点。另外，在不同冲击下住房市场与经济周期的同步性也存在显著差别。这解释了为什么在经济不景气和经济繁荣时期都可观察到住房市场繁荣。

第二，购房杠杆率上升会放大住房市场波动。主要作用渠道是金融加速器机制。根据融资抵押约束，住房投资外部融资规模受到住房价值的影响。当房价上涨时，住房价值上升，会放大外部融资，增加住房投资。杠杆率上升，会进一步放大上述机制，从而增加住房市场波动。这部分解释了中国过去十多年房价大幅波动的原因。

第三，商品生产部门投资效率下滑引起经济不景气和住房市场过热，单依靠宏观需求管理政策，难以兼顾稳增长、控房价，同时又不扭曲结构。宽松货币政策刺激总产出不力，而推高房价有余。积极财政政策提振总需求，但难以缓解商品部门和住房部门的结构失衡，对私人投资的挤出效应反而造成新的失衡。

第四，上述住房波动和总产出变动不同步，有两种政策或政策组合能够较好应对。最优政策是实施针对性的减税降费和投资补贴政策，抵消不利投资冲击影响，促进增长稳定和结构平衡。但现实当中，精准识别减税降费的难度很大。次优选择是合理搭配货币政策、减税降费和宏观审慎管理。

主要创新有两点。在理论上，本文将住房部门引入主流宏观分析模型中，并区分了住房开发、投资和消费。这一设定便于建立住房商品属性和投资属性之间的有机联系；在政策分析上，本文更加关注需求政策、结构性政策和宏观审慎管理的组合搭配和福利含义，并给出了相应的评估框架。