我院黄志刚教授与我校中国金融发展研究院李杰副教授合作的论文《Incomplete Exchange Rate Pass-Through and International Monetary Policy Cooperation》近日被Macroeconomic Dynamics接收并在线发表。

关于货币政策的国际合作是否能够增进各国的社会福利，已有的文献并没有形成共识。在当前主流的新开放经济宏观经济学（NOEM）框架下，经典文献发现货币政策的国际合作并不存在收益。但是这一结论是建立在一些特定的假设基础上的，并不具有一般性。外生冲击在国际之间的传递通常跟“支出转移效应”存在密切的联系。而支出转移效应的大小取决于汇率传递的程度。关于汇率传递的理论文献，绝大多数都建立在两个极端假设上：短期中汇率要么是完全传递的，要么是完全不传递的。通过企业定价货币的选择来设定：当贸易以外币定价（LCP）时，对本国来说汇率具有完全传递；当贸易以本币定价（PCP）时，对本国来说汇率是完全不传递。经典文献在这两个极端假设下都发现国际货币政策合作不存在收益。

本文放松了汇率传递的两个极端假设，通过假设贸易品部分采用本币定价，部分采用外币定价实现了汇率不完全传递的特征。这一假设跟当今国际贸易现状更为吻合。在这一设定下，由于汇率不完全传递带来的“贸易条件外部性”成为影响各国经济福利的重要因素，通过本文的理论分析，发现如下重要结论：

第一，在汇率不完全传递下，国际货币政策合作能够提高合作国家总的社会福利。

第二，汇率传递程度的大小会影响社会福利在合作国家各方之间的分配，从而不同国家具有不同程度的合作激励。

第三，合作有助于提高那些高汇率传递的小国的社会福利，却会降低那些低汇率传递的大国的社会福利。

第四，当一个高汇率传递的小国还存在国内货币不稳定时，固定汇率制度是最为有利的选择。

这些结论为理解当今国际社会政策合作难以实现的实际情况提供了理论解释。由于发行国际货币的大国在合作中无利可图，通常没有积极性去谋求合作；而非国际货币的小国尽管有很强的动机谋求与大国合作，但通常难以如愿。为了避免无合作下的风险和损失，部分小国主动盯住大国货币，甚至直接美元化。