我院李建军老师与北二外经济学院韩珣老师合作撰写的论文“非金融企业影子银行化与经营风险—基于上市公司的经验证据”发表在《经济研究》2019年第8期。

近年来，杠杆率高企、金融资产投资乱象以及实体经济下滑等经济问题频发。一方面，金融、保险和房地产等泛金融部门呈现高速增长的态势；另一方面，实体经济面临产能过剩、供给侧和需求侧结构性失衡等矛盾。目前，企业金融化行为不仅体现在对债券、股票、投资性房地产和金融衍生产品等传统金融资产的投资上，越来越多的企业开始利用超募资金和多元化融资渠道开展影子银行业务。据统计，仅2015年沪深两市委托贷款发行规模高达37.16亿元。习近平总书记在十九大报告中强调，“深化金融体制改革，增强金融服务实体经济的能力，健全金融监管体系，守住不发生系统性金融风险的底线”。因此，探究非金融企业影子银行化的业务模式，对经营风险的影响以及风险在不同部门之间的传导机制，对于防范系统性风险的发生，促进金融重新回归实体经济，抑制经济“脱实向虚”具有重要的理论和现实意义。

本文利用2004-2015年沪深两市非金融类上市公司的数据，实证检验非金融企业影子银行化对经营风险的影响，以及在融资约束程度和公司治理存在差异的企业中，非金融企业影子银行化对经营风险的异质性影响。然后，进一步探究在不同业务模式下，非金融企业影子银行化对经营风险的传导机制。最后，提出从根源上抑制非金融企业过度金融化、降低系统性风险以及防止经济“脱实向虚”的政策建议。与已有研究相比，本文的贡献主要在于：其一，根据非金融企业是否直接作用信用创造的主体，将其划分为两种不同业务模式，并从微观视角提出了两种业务模式下影子银行规模的测算方法。其二，从理论和经验层面剖析了非金融企业影子银行化对经营风险的影响，并且分析了在不同业务模式下，非金融企业影子银行化对经营风险的传导机制。

本文主要得到以下三点结论：第一，非金融企业影子银行化会加剧经营风险，并且这种效应在融资约束程度更高、公司治理效率更差的企业中更为显著；第二，如果企业充当实质性信用中介的角色为中小企业融出资金，那么借款方潜在的还款风险，将会通过“会计账户机制”传导到放贷企业；第三，如果企业以间接影子信贷市场参与的方式从事影子银行业务，那么金融市场波动将通过“系统性风险联动”渠道，增加预期收益的波动性，进而加剧经营风险。

政策建议如下：其一，消除融资优势企业和融资弱势企业基于银行信贷歧视引致的资金配置失衡和低效的现象，大力发展直接融资资本市场，为融资约束程度较强的中小企业提供更加平等、广泛的获得金融服务的机会，进而从根本上抑制非金融企业的过度影子银行化行为。其二，加强功能性金融监管，并增强上市公司财务报表透明度，从而避免企业以地下融资等非合规渠道开展影子银行业务引致的风险不断积聚等问题。其三。完善实体投资环境，加快僵尸企业的处理，促进产业结构升级，并鼓励企业创新行为，引导企业的经济活动重心由金融逐利行为，重新回归到生产经营活动中。