我院助理教授杜涣程与香港中文大学（深圳）的张劲帆教授以及伦敦政治经济学院的楼栋教授、Christopher Polk 教授合作的论文《微波成浪：贸易网络，经济活动以及资产定价》(Ripples into waves: trade networks, economic activity, and asset prices) 被国际顶级金融期刊《金融经济学杂志》(Journal of Financial Economics) 接受。

信用违约互换 (Credit Default Swap, CDS) 是一项非常重要的金融衍生资产。信用违约互换的本质是一种保险产品，其购买者通过定期缴纳保费从而享受所保债券违约时应得的补偿。按照所保债券的性质，信用违约互换可进一步分为主权信用违约互换 (sovereign CDS)和公司信用违约互换 (corporate CDS)。信用违约互换自90年代引入国际金融市场之后，市场逐渐稳步增长，这也是爆发2007-2008年全球金融危机的诱因之一。自2007年底，全球信用违约互换市场已经高达6万1千亿美元。全球金融危机之后，由于市场的监管以及打压，总体信用违约互换的市场在逐渐缩小，然而主权信用违约互换的市场份额依旧逐步扩大。

文章通过实证发现主权信用违约互换这类衍生品价格当中蕴藏着很有价值的信息。文章发现全球平均季度主权违约互换价格与全球平均生产总值增速存在高度显著的负相关，其相关系数高达-0.67。这进一步说明主权信用违约互换价格能够在高频度下 (月度，周度，季度）很好的反映一个主权国家信用风险的高低以及经济活动的起落。文章对主权信用违约互换价格的深入研究对于更好的理解国际系统性风险以及国际经济活动周期都存在着重大的意义。

文章首先提出了影响及决定主权信用违约互换价格的重要因素：来源于与其主权国家存在贸易往来的贸易伙伴国的信用风险和经济表现。文章通过实证发现，出口目的地国家过去三个月平均主权信用违约互换价格对出口国自身未来一个月的主权信用违约互换价格存在极强的预测能力。按照出口目的地国过往三个月的平均累计主权信用违约互换价格的高低进行分组的多空对冲交易策略可以实现年度5%的超额回报率，并且夏普比例高达1.1。其次，文章发现该预测能力对于处在国际贸易网络中的边缘国家以及金融系统更脆弱的国家更为显著。文章通过以下若干实证检验来进一步挖掘分析该预测能力背后的实质性传导机制。

首先，文章通过两项自然实验证明预测能力背后的传导机制来源于国家层面的短期经济冲击在国际贸易网络中的传播和扩散，从而直接影响其贸易伙伴国。两项自然实验分别借助了日本2011年的海啸事件以及中国2020年新冠肺炎爆发武汉封城事件。这两件事均可认为是足够外生性的事件，并且其影响力足够大到撼动整个主权国家的信用风险和短期经济发展。文章中通过实证证实中国和日本的主权信用违约互换价格在事件发生当天都分别发生了显著的上升。文章分别对向中国和日本的出口国家的主权信用违约互换价格在事件发生后的5天内以及4周内做了横截面线性回归，发现出口占比的系数显著为正，并且其系数值和显著程度随着时间推演会逐渐减小。这表明，当国家受到外生经济冲击后，该经济冲击会随着国际贸易网络传递至上游国家 (出口国)。文章还进一步通过发现，主权信用违约互换价格的预测能力主要体现在出口链条的传导上，对于进口链条的传导文章并未发现显著结果。

其次，文章发现该经济冲击的传导机制并不仅仅止步于直接贸易国家，经济冲击会沿着贸易网络链条进一步传导，从而影响到间接贸易伙伴国。例如，日本的海啸引起的负面经济冲击影响其直接出口国中国，从而进一步影响到中国的出口国美国等等。